日本と中国の３０年物国債の利回りが１１月末、月末ベースで初めて逆転した。中国経済の足取りの重さなどを反映している。２０年物国債も利回り差が縮小している。日中の国債利回り逆転が他の年限にまで広がれば、金融市場は、中国経済への深刻な判断を示すことになる。 

『フィナンシャル・タイムズ』（１１月２３日付）は、「『日本化』が影落とす中国国債市場、デフレ圧力強く」と題する記事を掲載した。 

中国の長期債利回りが、初めて日本を下回った。中国が、隣国日本を長らく悩ませてきたデフレに陥るとの見方が投資家の間で広がっている。

（１）「中国の３０年物国債（ベンチマーク債）価格が上昇し、利回りは２０年代後半の４%から１１月２９日には２.２１%まで低下した。低迷する経済のてこ入れ策として当局が金利を引き下げたことや、中国の投資家が安全資産の国債へ逃避していることが背景にある。一方、長年１%を割り込んでいた日本の３０年物国債利回りは中国を上回り、２.２７%まで上昇している。数十年にわたるデフレを経て金融政策が正常化に向かっているためだ」 

中国の３０年物国債利回りは１１月２９日、２.２１%まで低下した。日本の３０年物国債利回り２.２７%を下回り、「日中が逆転」した。中国経済の先行き不安が、高まっていることを意味しているのだ。 

（２）「中国当局が、利回りの維持に奔走するなかで日中の利回りが逆転したことは、市場が急反転すれば金融全般の安定を脅かす可能性があるという警告を発している。だが一部の投資家は、中国のデフレは財政・金融政策で簡単に是正できないほど経済に定着しているとみている。（中国長期債の）利回りはさらに低下する余地がある。スイスの富裕層向け金融大手ロンバー・オディエ・グループのアジア最高投資責任者（ＣＩＯ）、ジョン・ウッズ氏は「中国国債の進む方向として利回りの一段の低下は避けられない」との見方を示した。当局がどうすればデフレを食い止められるのかは「よくわからない」という。「中国は低利回り環境に突入し、おそらくはその状態が続くとみられる」とウッズ氏は語った」 

中国国債利回りは、一段の低下が避けられないとみられている。デフレや金融不安が重なって、安全資産である国債へ資金が移動しているのだ。

（３）「投資家の間では、中国経済のある症状が、不動産バブル崩壊で長期的な経済停滞に陥った１９９０年代の日本に共通するとの見方も出ている。中国の消費者物価指数（ＣＰＩ）は、エネルギーと食品を除くコア指数が１０月に前年同月比０.２%の上昇にとどまった。一方、日本のＣＰＩは（エネルギーと生鮮食品を除いた）いわゆるコアコア指数が同月に前年同月比２.３%の上昇と6カ月ぶりの高水準を記録し、追加利上げの根拠が強まった。トランプ次期米大統領は、中国からのほぼ全ての輸入品に１０%の追加関税をかけると表明しており、これも成長への脅威とみなされている」 

中国の３０年物国債利回りが日本を下回ったのは、不動産バブル崩壊で長期的な経済停滞に陥った１９９０年代の日本に共通するとの見方を示唆している。国債利回りが、すでに中国経済を先読みしているのだ。 

（４）「英ＲＢＣブルーベイ・アセット・マネジメントの新興国ソブリン債ストラテジスト、ゼンボ・ホウ氏は、住宅市場や株式市場の支援策が利回りの一時的な押し上げにつながったとしても、中国の金融政策は「緩和的な状態が当面続く」可能性が高いとの考えを示した。「引き続き９０年代の日本が『指南書』になる」とホウ氏は続けた」 

中国経済は、９０年代の日本が「指南書」になると指摘している。中国は、日本経済の辿った苦しい道を歩むとみられている。

（５）「米金融大手ゴールドマン・サックスのアナリストは、7月のリポートで「一部の（中国の）政策当局者は、長期債利回りの低さを国内の成長期待やインフレ期待の低さの兆候とみなしており、こうした悲観的な見方を覆したいと考えている」と指摘した。当局が、新型コロナウイルス禍以降で最大の金融刺激策と１０兆元（約２１０兆円）規模の財政支援を打ち出したにもかかわらず、国内投資家が低調な中国株式市場や不動産市場の代替投資先を探しており、債券利回りは低下し続けている」 

中国は、最大の金融刺激策として１０兆元の国債を発行する。これにもかかわらず、３０年物国債利回りは下げ続けている。効果なしと見限っているのだ。 

（６）「仏金融大手ＢＮＰパリバの中国為替・金利担当チーフストラテジスト、ジュ・ワン氏は、こうした動きが「米中のデカップリング（分断）と中国のデフレリスクに起因する国際金融市場の新たな現実を映している」と述べた。「世界の他の国々がインフレリスクに直面する一方で、中国には過剰生産能力を解消できるだけの需要がない」という」 

国際金融市場は、米中のデカップリング（分断）と中国のデフレリスクに起因する経済停滞を織り込んでいる。

ドル＝円相場は１５０円で推移（２日午後１８時３０分）している。これからどう動くか。１２月のドル相場は、過去１０年で８回も安値になっているという。「トランプ・トレード」でドル買いは盛り上がったが、次第に熱気も冷めつつある。 

『ブルームバーグ』（１２月２日付）は、「ドルにとって危険な１２月、トランプ氏投稿や金利決定で乱高下も」と題する記事を掲載した。 

ドル強気派は、ドナルド・トランプ氏の米大統領選勝利によって勢い付いているが、１２月は歴史的にドルにとって不利な月だ。 

（１）「１１月5日の選挙以来、ドルは約２％上昇しているが、季節的にここから先は不利な状況となる可能性が高い。過去１０年のうち8回、ドルは１２月に下落している。その多くはポートフォリオのリバランスフロー（注：投資ポートフォリオの資産配分を元の目標に戻す）や、いわゆる「サンタラリー」（注：米国で年末の５営業日から新年の第２営業日にかけ株価が上昇しやすい現象）のようなリスク志向でドルを売る動きが要因だった」 

例年、１２月はドル売りの季節である。リバランスフローや「サンタラリー」が背景にあると指摘する。

（２）「今年は、例年よりも大幅かつ急激な変動が起こる可能性が高い。トランプ次期米大統領のソーシャルメディアへの投稿が、市場とトレーダーを動揺させるリスクがあるほか、主要９中央銀行の政策決定や大量の重要経済データ発表が予定されているためだ。ネガティブなサプライズの匂いが漂うだけで、究極の避難通貨への殺到が起こり「ドル売り」というシナリオがなくなる可能性もある。「しっかりつかまっていた方がいい」と言うみずほ銀行の経済・戦略責任者、ビシュヌ・バラサン氏（シンガポール在勤）は、１２月は「通常はリスク志向でドルを売るという動きになるが、トランプ氏が政権を握るとなると、どうなるか分からない」と話した」 

今年の１２月は例年の季節変動に加えて、トランプ氏の「不規則発言」が加わっている。これが、ドル相場へ与える影響も大きい。 

（３）「ニューヨークから東京まで、世界の投資家が今後４年間の外国為替市場のトレンドを予測しようとする中で、米大統領選挙以降、為替のボラティリティーは急上昇している。議論の中心は、トランプ大統領の下でのドルの行方だ。米国でインフレが加速し、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）の利下げ見通しが複雑になることが予想される」 

今後４年間、外国為替市場はトランプ氏の政策が与える影響を基に、トレンド予測を展開している。ドル高かドル安かである。 

（４）「最近の市場の動きは、ドル取引の難しさを浮き彫りにした。ブルームバーグのドル指数は９月まで３カ月連続で下落した後、上昇に転じた。ＪＰモルガン・チェース、ゴールドマン・サックス・グループ、シティグループは、トランプ氏が計画する関税が米国の物価上昇を招くととともに、他の国・地域経済に打撃を与えることで、ドルが今後も強くなると予想している。チャールズ・シュワブの債券戦略責任者、キャシー・ジョーンズ氏は「結論から言えば、何かが変わるまでは、ドルにとって最も抵抗の少ない道は上昇だ」とした上で、「２０２５年のドルの鍵となるのは関税政策だろう」と述べた」 

トランプ氏の計画する関税が、米国の物価上昇を招くととともに、他の国・地域経済に打撃を与えることで、ドルが今後も強くなると予想スルグープがある。

（５）「モルガン・スタンレーは、投資家の焦点が貿易リスクからＦＲＢの利下げへと移るにつれ、ドルの強さは年末までにピークに達し、２５年にかけて弱まっていくとみている。ニューバーガー・バーマンのシニアポートフォリオマネジャー、ウーゴ・ランチオーニ氏（ミラノ在勤）も同様の見方だ。「当社はドルに対してわずかながらポジティブなポジションを保有しているが、ドル高が進んでいるためポジションを縮小している」と述べ、「ドルは底固めの時期に入る可能性がある。実際、市場はかなりロング（信用買い）な状態だ」と語った。商品先物取引委員会（ＣＦＴＣ）の最新データによると、資産運用会社はドルに対して１６年以来の強気ポジションを組んでおり、利益確定によってドルが下落する可能性がある」 

モルガン・スタンレーは、ドルの強さは年末までにピークに達し、２５年にかけて弱まっていくとみている。また、資産運用会社はドルに対して１６年以来の強気ポジションを組んでおり、利益確定によってドルが下落する可能性がある、としている。

 （７）「投資家が、すべてのニュースや経済データを分析するにつれ、ドル相場はこれまで以上に大きく変動する可能性が高い。ブルームバーグ・ドル・スポット指数の今後半年間の予想変動率は、過去１８カ月で最も高い水準で推移している。カルミニャックのマネーマネジャー、アブデラク・アジュリウ氏も新たな乱高下に対し身構えている１人だ。ＦＲＢが、今月金利を据え置くことでトレーダーの意表を突いた場合は、特に大きな変動に見舞われると予想している」

ドル相場は、これまで以上に大きく変動する可能性が高いという。今後、半年間の予想変動率は、過去１８カ月で最も高い水準で推移している。これは、ドル相場が波乱含みであることを示している。要注意である。

韓国経済がふらついている。与野党の対立によって、国内世論が殺気だっていることも影響している。再び、ユン大統領弾劾運動も始まっており、左派の反政府運動が消費者に不安感を与えているのだ。韓国企業の半数が、２５年に緊縮経営をする計画であることもわかった。韓国経営者総協会によると、従業員３０人以上の企業２３９社を調査した結果、４９.７％は２５年の経営計画基調を「緊縮経営」と答えている。 

『東亜日報』（１２月２日付）は、「ＯＥＣＤ『韓国は６年連続で潜在成長率を下回る』」と題する記事を掲載した。 

韓国銀行が来年と再来年の経済成長率の予測値を１％台に下げている中、韓国経済の成長率が来年まで６年連続で潜在成長率に達しないだろうという予測が出た。経済生産性の低迷が長期間続き、構造的景気低迷への懸念も高まっている。

（１）「韓銀が１２月１日、国会に提出した資料によると、５月、経済協力開発機構（ＯＥＣＤ）は韓国の実質国内総生産（ＧＤＰ）と潜在ＧＤＰの格差を示すＧＤＰギャップが、２０２０年から来年まで連続マイナスを示すものと予想した。ＧＤＰが、潜在ＧＤＰを長い間下回るということは、生産設備と労働力など一国が保有している生産要素がまともに使われていないという意味で、長期的な景気低迷の可能性を示唆する」 

韓国経済は、ＯＥＣＤによれば２０２０～２５年まで、潜在成長率を下回る成長率であることが分った。韓国が、長期的構造不況に陥っているとみられる。「克日」（日本に勝った）ムードに水を差すことになろう。 

（２）「韓国のＧＤＰギャップは、２００１年から２０１９年までは２年連続でマイナスを示したことがなかった。しかし、年度別ＧＤＰギャップ率は、２０２０年のマイナス２.５％を皮切りに、２０２１年（マイナス０.６％）、２０２２年（マイナス０.３％）、２０２３年（マイナス１.０％）などマイナス行進を続けており、２０２４年と２０２５年もそれぞれマイナス０.４％とマイナス０.３％を示すと試算された」 

韓国のＧＤＰギャップは、２００１～１９年まで２年連続でマイナスになることはなかった。それが、２０２０年代へ入ってから「連続化」しているのは、文政権時代の大幅な最低賃金引上げが、経営者に罰則を伴って強行された影響を無視できない。さらに、年功序列賃金による上昇で、中高年社員解雇が雇用構造を破壊している。こうした「政策ミス」が、韓国経済を追込んでいる。

（３）「主要７ヵ国（Ｇ７）のうち、６年連続でＧＤＰギャップのマイナスが予想される国は、フランスが唯一だ。日本と米国は、２０２３～２０２５年の３年連続の実質成長率が潜在成長率より高いと予測された。韓国経済成長に対する警告音が相次ぎ、構造的長期低迷がすでに始まっているという評価も出ている。高麗（コリョ）大学経済学科のカン・ソンジン教授は、「６年連続のマイナスということは、すでに韓国が構造的不景気に直面しているという意味だ」とし、「今は本当に既存の製造業中心の経済成長戦略が限界に達したのではないか、という根本的な質問をする時になっている」と説明した」

Ｇ７では、日本と米国が２０２３～２５年の３年連続で、実質成長率が潜在成長率を上回ると予測されている。日本の場合は、従来にない高い賃上げが個人消費を刺激し、設備投資を促す好循環過程へ入っていることを示している。韓国は、頑なに年功序列賃金体系を守っており、これが中高年社員解雇という悲劇を生んでいる。

『東亜日報』（１１月２１日付）は、「『経済の腰』４０代の雇用が過去最大の減少幅」と題する記事を掲載した。 

今年第２四半期（４～６月）は３０歳未満の若年層と「経済の腰」を担当する４０代の雇用が、それぞれ過去最大幅の減少を記録した。建設業などを中心に内需業況が不振だったためと分析される。一方、６０代以上の雇用は全体賃金労働雇用の増加幅を上回り、雇用が高齢層に偏る現象が一段と強まっている。 

（４）「２０日、統計庁が発表した「２０２４年第２四半期の賃金労働働き口の動向」によれば、今年５月基準で全体賃金労働者雇用は２０８３万９０００人で、１年前より２５万４０００増えた。これはコロナ禍だった２０２０年第２四半期（２１万１０００）以来、最も少ない増加幅だ。年齢別に見ると、３０歳未満の雇用が１３万４０００減り、関連統計を取り始めた２０１７年以降、最大幅の減少を示した。４０代も５万６０００が減り、同様に史上最大幅の減少となった。一方、高齢層である６０代以上の雇用は２６万１０００が増え、全体賃金労働雇用の増加幅を上回った。５０代と３０代の雇用も、それぞれ１２万４０００と５万９０００が増えた」 

驚くべきことに、３０歳未満と４０代の雇用が過去最大の減少である。一方、６０代以上の雇用が増えている。これは、何を意味するかだ。賃金上昇率が高くなる年代を解雇していることだ。６０代以上は低賃金の短期雇用増である。こういう歪な雇用構造の韓国が、構造不況へ落込むのは不可避であろう。