カナダのコンビニエンスストア大手アリマンタシォン・クシュタールは、セブン＆ｉホールディングスへＭ＆Ａを申し入れた。セブン側は、検討中で回答をまだ出していない。だが、予想外の伏兵が登場した。為替相場が、円高へ向っていることだ。クシュタールにとっては、円高が進めば進むほど買収価格が引上げられる難点が出てきた。Ｍ＆Ａになると現在の円相場で買収価格が１０兆円にもなるという。さらに円高が進めば、途方もない金額へと膨らむのだ。こうして円高をテコに、今度は逆にクシュタールを逆買収するケースもあり得るという。

『ブルームバーグ』（９月４日付）は、「７＆ｉＨＤ買収に潜む円高リスク、巨大ディールの成否分ける可能性も」と題する記事を掲載した。

時価総額５兆円強のセブン＆アイ・ホールディングス（ＨＤ）に対してカナダのコンビニエンスストア大手アリマンタシォン・クシュタールが提示した買収提案。その成否を分ける重要な鍵の一つを握るのは為替相場かもしれない。

（１）「一般的に為替変動が、買収交渉に与える影響は軽微だ。しかし、相場が歴史的な円安から円高傾向に転じる中、巨額ディールとなれば話は変わってくる。７＆ｉＨＤの時価総額は３日時点で５兆７０００億円を超えており、実現すれば海外企業による日本企業の買収では過去最大規模となる可能性がある。7月初めに対ドルで３８年ぶり安値を付けた円相場はその後1ヶ月で１２％超上昇し、対カナダドルでも１７年ぶり安値から最大１５％近く反発した。ストラテジストが相次いで円相場の見通しを引き上げる中、円高の進行は外貨ベースでの買収金額を押し上げる」

円高が進む見通しが強くなっている。買収時期が遅れれば遅れるほど、クシュタールにとっては、高い「買い物」となる。

（２）「企業の合併・買収（Ｍ＆Ａ）の初期段階では、買収金額の算出で過去の類似買収事例を参考に、企業価値（ＥＶ）を本業利益で示すＥＢＩＴＤＡ（利払い・税金・減価償却・償却控除前利益）で割った値、いわゆる簡易買収倍率を活用する手法が使われることがある。買収コストを何年で回収できるかを大まかに判断する材料にもなる」

Ｍ＆Ａでは、買収コストを何年で回収できるかが大まかな判断になる。

（３）「ブルームバーグデータによると、クシュタールがコンビニ大手に実施した直近の主要大型買収は２０１７年の米ＣＳＴブランズで、買収直前当時の簡易買収倍率は１２.１だった。今回の７＆ｉＨＤに対する買収提案の詳細は不明だが、仮にクシュタールが同倍率で７＆ｉＨＤを評価した場合、同社のＥＢＩＴＤＡ（５月末時点で１兆４００億円）を掛け合わせて純負債（２兆７６００億円）を差し引いた想定買収額は９兆８０００億円に上る。これは、現行株価に約７０％のプレミアムを上乗せした水準で、現在の為替レート（１加ドル＝１０８円３０銭）で換算すると約９０５億加ドルとなる。仮にここから１０％円高・加ドル安が進めば、クシュタールにとっては約１０００億加ドルの買い物となる」

クシュタールの大型買収は、２０１７年の米ＣＳＴブランズである。このときの方式を７＆ｉＨＤへ適用すると、現行株価に約７０％のプレミアムを上乗せした水準になるという。現在の為替レート（１加ドル＝１０８円３０銭）で換算すると約９０５億加ドル（約９兆８０００億円）となる。

（４）「企業再生アドバイザリー会社アシストの平井宏治代表取締役は、「買収コストは何年で投資回収できるかという点で非常に重要な要素」だとし、円高が進めばハードルが高くなると指摘する。株式調査会社ライトストリーム・リサーチのアナリスト、加藤ミオ氏もクシュタールは保有現金が少なく、円高傾向はディール成立上の高い壁になり得るとの見方を示す。買収資金を円で調達すれば、為替変動の影響を回避することは可能だ。メガバンク出身でＭ＆Ａとコーポレートファイナンスが専門の早稲田大学大学院経営管理研究科の鈴木一功教授は、クシュタールが巨額の円を調達するために邦銀に融資を求めるシナリオを想定する。ただ、７＆ｉＨＤが提案を拒んで合意なき買収に発展した場合、「メガバンクはレピュテーションリスクを気にするので、難しい点もある」との見方を示した」

買収コストは、何年で投資回収できるかという点が非常に重要な要素になる。円高が進めば進むほど、買収資金はかさ上げされる。回収期間が、それだけ延びて買収は不利になるのだ。

（５）「アシストの平井氏は、円高をテコに７＆ｉＨＤがクシュタールに対して買収を逆提案する「パックマン・ディフェンス」が起きる可能性もあると指摘。今後の円相場の動向次第でクシュタールにとって買収の逆転劇に発展するリスクがあるとみている」

今後の円相場しだいでは、クシュタールが７＆ｉＨＤに逆買収されるリスクを抱えるという。興味深い動きになってきた。

「セブンイレブン」のセブン＆アイ・ホールディングス（７＆ｉＨＤ）がカナダのアリマンタシォン・クシュタールから買収提案を受けているとの第一報から２週間がたち、さまざまな議論が展開されている。株主権を主張する向きは、長年の安値放置が受ける当然の結果という株主至上主義を掲げる。一方では、過疎化が進む地方では、セブンイレブンが銀行や役場代わりの機能を発揮している現実を強調する向きもいる。さて、どちらがいいのか、 

『ブルームバーグ』（９月２日付）は、「７＆イレブンの価値　株主至上主義で測れず」と題するコラムを掲載した。筆者のリーディー・ガロウド氏は、ブルームバーグ・オピニオンのコラムニストである。 

「コンビニ」チェーンが原子力発電所のような重要な国家インフラであるという指摘はご都合主義かもしれないが、セブン－イレブンには単に株主価値以上のものがある。日本の地域社会、特にかつてのような小規模な個人商店がもはややっていけない地方において、地域の重要な場所となっている。セブン－イレブンの全国展開とスケールメリットにより、おいしくて栄養価の高い食品を、一人暮らしの高齢者にも提供できる。元日に能登半島地震が発生してから数週間後、コンビニが営業を再開したとき、地域社会は安心感に包まれた

（１）「セブン＆アイホールディングスへＭ＆Ａを申し込んだクシュタールの歴史が、もたらす潜在的利益に注目が集まっている。同社はセブン－イレブンからもっと多くの利益を引き出せるだろうか。ほぼ間違いなく、そうだろう。外国の一般的なコンビニは全店舗で３０００点もの商品を必要とし、その約７割が１年で入れ替わるのだろうか。恐らくそうではない。それこそが、セブン－イレブンが日本の宝物であるだけでなく、日本を訪れる外国人観光客にも愛されている理由だ。クシュタールはより効率的な経営方法を知っているかもしれない。しかし、それを超えた経営ができるだろうか」 

セブン－イレブンが日本で果している役割は、株価の水準だけで測れるだろうか。これが、今回のＭ＆Ａに関わる最大の視点である。 

（２）「日本の資本主義を考える上で、買い手と売り手、そして社会全体がいずれも得をするという「三方よし」のような古くからある考え方が、思考の枠組みとして役立っているのは事実だ。日本資本主義の父、渋沢栄一は、民間企業には公共の利益に資する義務があるだけでなく、そうした貢献そのものが、全ての人の暮らしをより良くするレガシーの創出に寄与すると考えていた」 

渋沢栄一は、「三方よし」をビジネスの原点に据えていた。今回のＭ＆Ａには、この視点に基づいて結論を出すべきである。

（３）「株主を最も重視するステークホルダー資本主義は、つい最近まで欧米で勢いを得ていたが、最近ではダイバーシティー（多様性）やエクイティー（公平性）、インクルージョン（包括性）などのテーマを巡る文化闘争のなかで批判を受けているようだ。日本では、少なくとも熾烈（しれつ）な米国の企業に比べれば、経営者は依然として株主だけでなく、サプライヤーや顧客、労働者のことも重視している。７＆ｉＨＤ買収案に対する合理的な警戒は、非効率な過去への回帰を意味するものではない。何十年もの間、投資家を軽視してきた日本は、投資家の意見をもっと取り入れる余地があるが、株主至上主義に向かう道に滑り落ちてはならない」 

最近の日本では、「企業統治論」（コーポレート・ガバナンス）が強調されている。ステークホルダー（株主・従業員・地域社会）の利益重視だ。７＆ｉＨＤ買収案は、株主利益だけが強調され、地域社会の利益を無視している。

（４）「日本で大きな反響を最近呼んだもう一つのニュース、化学メーカーのＤＩＣによる長年親しまれてきた美術館の休館計画についても考えてみたい。同社は社外取締役から成る「価値共創委員会」の勧告に従い、モネやルノワールの作品を所蔵する千葉県佐倉市にあるＤＩＣ川村記念美術館の休館を計画。今後は美術館運営中止の可能性も排除せずに検討する。ＤＩＣは発表資料で、「同美術館を保有資産という観点から見た場合、特に資本効率という側面においては必ずしも有効活用」されていないと説明。資本効率を高めることは良いことで、アクティビスト投資家オアシス・マネジメントのターゲットであるＤＩＣはもっと資本効率を高めるべきだ。価値共創委は、資本を巡る提言に基づきこうした意見に至った。だが、芸術を論じる上でこれより冷たい言葉は想像できるだろうか」 

ＤＩＣ（大日本インク）の決定は、地域社会の利益を無視して株主利益だけを強調する偏った主張であろう。ＤＩＣは、世界の６０を超える国と地域でグローバルに事業を展開する化学メーカーである。世界トップシェアの印刷インキ会社だ。そのＤＩＣが、美術館を休館させる。地域への文化活動は、企業の責務であることを忘れている。

（５）「美術館は、株主にほとんど価値をもたらさないかもしれないが（株主優待で入館券がもらえる）、地域社会や来館者、ましてや作品を倉庫にしまっておく代わりに楽しむことができるという世界にとってのより大きな社会的価値はどうだろうか。それに比べれば、資本効率が投資家にもたらす利益は、四捨五入の誤差に過ぎないように思える。こうした株主至上主義の行き着く先はどこにあるのだろうか。慈善活動や地域社会への貢献、その他の社会的活動には、貸借対照表の項目では測れない価値がある。日本の過小評価されがちなブランドの運営を託されている企業経営陣は、７＆ｉＨＤ買収案のようなＭ＆Ａの潜在的な利益を検討する際、このことを念頭に置くべきだ」 

ＤＩＣに美術館閉館を求める株主がいるならば、ＤＩＣは説得する義務がある。企業の社会的貢献とは、こういうことなのだ。